【閱讀筆記】投資最重要的事~價值投資者必讀、學會第二層思考~－岡山憨吉的日本遊記

這本「投資最重要的事」的作者霍華．馬克斯是橡樹資本管理公司的董事長及創辦人，他認為成功投資的目的就是打敗大盤，因此將歷年的備忘錄與投資心得整理為20項法則，其中包括最著名的「第二層思考」在內，是價值投資者必讀的書籍~

前言

霍華．馬克斯是知名的投資大師，創辦的橡樹資本管理公司旗下管理資產超過1000萬美元，他會將投資備忘錄寄給客戶參考，巴菲特說只要在郵件看到他寄來的投資備忘錄一定會馬上打開與閱讀，而且總會從中學到一些事情，所以這本集結了投資備忘錄的書讓他讀了兩次。光是有巴菲特這段話掛保證就足以讓許多投資者有購入這本書的理由了，更何況還有約翰．柏格也推薦說這是本必讀之作。

另外這本書還有個特色，就是在書本還加入了四位名家的評註，其中有3位是投資專家、1位是商學院教授，而且連作者也會加入討論，提出看法。不過這本書的內容雖然沒有太多專業術語，但閱讀起來並不輕鬆，因為需要邊讀邊思考，如果讀到一半去看評註會容易中斷思緒，所以阿吉個人建議第一次閱讀時先無視評註，第二次閱讀時再邊讀邊看評註（也許這就是巴菲特讀兩次的原因），這樣更能理解作者想要表達的意涵。

作者在這本書裡用20個章節分別說明20個法則，不過並非每個法則都會讓投資者有所體悟，然而誠如土井英司所說，閱讀商業書籍就像在挖鑽石，只要挖到鑽石，其他砂石都不重要，所以阿吉挑了幾個比較有感觸的法則作分享。

第二層思考

第二層思考是霍華．馬克斯最廣為人知的投資概念，第二層思考指的是比較深入、不隨波逐流、更有洞察力的思考，而第一層思考則是簡單直接、單純對未來的看法，因為第一層思考的人都用同樣的模式在想事情，所以通常也會得出相同結論，既然如此就不會得到卓越的投資成果，因為不可能讓每個投資者打敗大盤，因為這些人集合起來就是市場。

具體來說什麼是第二層思考呢？作者舉例：

第一層思考「這是一家好公司，就買這支股票吧」

第二層思考「這是一家好公司，而且每個人也都認為這是家好公司，所以會造成股票被高估，市價過高，所以賣出」

第一層思考「現在經濟成長低迷、通貨膨脹上揚，該賣出持股」

第二層思考「經濟前景非常糟糕，每個人都因為恐慌拋售股票，所以應該買進」

照這樣看來，市場上許多投資者都會追高殺低，其實都是第一層思考的結果，只有學會第二層思考，獨立思考、做出正確的判斷，才有可能獲得卓越的投資報酬。這也就是巴菲特所說，看到別人貪婪你要恐懼；看到別人恐懼時你要貪婪。

總結來說，正因為第一層思考的人很多，第二層思考的人所得到的投資報酬才會因此增加。所以想要打敗大盤獲得卓越的報酬，就必須學會第二層思考。

風險管理

雖然本書是20項法則，不過作者用了「理解風險」「確認風險」「控制風險」等3個章節來說明風險，可見作者非常重視風險管理這個部分。

一般在說明風險，往往是說低風險低報酬、高風險高報酬，然後作者並不認同這個看法，正確來說應該是高風險的投資必須提供更高的潛在報酬，才能吸引資金，但絕不表示更高的潛在報酬一定會實現。所以高風險投資包括：更高的預期報酬、有可能出現較低的報酬、某些情況下可能會出現虧損。作者創造了風險與報酬關係圖，指出風險與預期報酬的正向關係，也提到報酬的不確定性。當然所謂的風險就是虧錢的可能性。

然而實際上的風險非常直接又無法衡量，一般人往往高估他們確認風險的能力，又低估避開風險開做的事，因為在不知不覺中接受了風險，但這樣做又創造了風險。所以才必須運用第二層思考來探究風險這個問題。

作者還認為傑出的投資人除了創造報酬之外，還同樣有控制風險的能力。例如巴菲特、彼得．林區等傑出的資人，不只因為他們創造的高報酬，還因為數十年來的表現都很穩定，沒有嚴重虧損，因為他們處理風險的能力與獲得報酬的能力一樣強。這就是巴菲特所說，當潮水退去之後，才會知道誰有穿服服、誰在裸泳。

也因為風險無法量化又無法定義，所以沒人可以清楚說明到底什麼才是風險，所以投資人該做的事建立一個可以對抗風險的投資組合，在通往長期成功的投資道路上，控制風險比冒險投資更為常見，如果要在降低風險與提高報酬做出選擇，作者會認為降低風險比較重要。

耐心等待時機

耐心等待，等待便宜的標的出現，常常是我們最好的策略。所以當我們看到一間好公司，大家也都買這間公司的股票，造成它的股票價格過高，這個時候唯一的策略就是等待。2007年的金融風暴就提供了這樣的機會。作者還提到在大學修了日本研究的課，學到日本文化的「無常」，無常就是周期會起起伏伏，事情會來來去去，環境也會在不受控制之下改變，因此我們必須理解、接受、配合，進而做出回應，這也符合投資的本質。

巴菲特也用棒球來說明他的投資哲學，史上最厲害打擊手之一的泰德．威廉斯，生涯打擊率3成44、521支全壘打，拿過6次打擊王、2次美聯MVP、2次三冠王，在1941那年的打擊率為4成06，為大聯盟最後一位打擊率突破4成的選手。他將好球區分為77個棒球大小的方格，然後耐心等待投進「甜蜜點」的球他就會用力揮棒，所以打擊率才會那麼好。所以巴菲特同理可證在投資上也是如此，只要站在打擊區等待好公司的股價下跌，然後用力揮棒，就能創造出好的投資報酬率，而且即使一直等待也不用担心被三振出局。

認清預測的局限

作者認為在投資方法之中，意識到預測的局限也是必要的成分。簡單的說就是未來並不可知，沒有人可以長期準確預測，根據過去到現在的數據去預測未來情柷，就好像在開車時緊盯著後照鏡那樣。也因為如此，一般預測的未來很像過去，雖然在大多數時間裡，未來有很大的程度是在重演過去，然而未來偶爾會變的與過去非常不同，如果在這個時間可以準確預測就有非常大的價格，然而，有多少經濟學家或財經專家，可以預測到次級房貸問題、全球信貸危機、2007年金融風暴、雷曼兄弟公司破產等。

作者也將投資者分為「我知道」學派和「我不知道」學派，「我知道」學派認為了解經濟、利率、市場的未來走向，以及廣受關注的主流股票，就是成功投資的關鍵，所以「我知道」學派會常常在網路或YOUTUBE對未來發表高見，甚至還會有媒體找上門，尤其是在股市大好時。至於「我不知道」學派自認無法知道未來也不必知道未來，而是認為應該抱持的適當目標是在缺乏這作知識下，盡最大的努力去投資，雖然不會有人找上門來請教你對市場未來走勢的看法，但卻可以避免預測失準所造成的投資虧損。所以承認自已所知有限，而且在這個限制下行動，才能帶來最大的優勢。

暢銷財經作家施昇輝應該就是國內理財界「我不知道」學派的代表人物，施老師曾說過之前常常有人會問他有關未來股市走向的事，但實情是不會有人知道未來股市走向，所以「我不知道」才是正確答案。另外，班．卡爾森所著的「投資前最重要的事」一書也提及要勇於表達「我不知道」的能力，因為沒有人真正知道未來大盤會漲會跌？哪幾支股票會漲會跌？也就是因為「我不知道」，所以才選擇指數化投資，才能達成優於平均績效的目標。

認識運氣扮演的角色

投資的真實情況是在很多時候是受到運氣左右，總會有人在一個不確定的結果下注，結果看起來像個天才一樣賭對了，但是我們更應該要認清事實，這種情況會發生是因為運氣和勇氣，而不是技巧。作者引用塔伯雷在「隨機騙局」一書內容所說，「幸運的傻瓜」很常被為誤為「專業投資人」，因為事情順利時，運氣會讓人看起來就像是有技巧，巧合看起來就像是有因果關係，倖存者偏差看起來就像是表現優於市場。

巴菲特曾描述一個競賽，在2億2500萬的美國人每天拿出一元來猜硬幣的正反面，猜對的人可以從猜錯的人那裡拿到錢，10天之後，有22萬人連續猜對10次，贏得1000美元，他們就會在酒會上表示他們在猜硬幣正反面的領域有著高超技術與驚人天份。再過10天，連續猜對20次的人剩下215位，每人都贏得100萬美元，他們就會開始寫書，像是「每天早上工作30秒，20天把1元變成100萬美元」，而且開始賣票演講，這聽起來是不是很熟悉？

防禦性投資策略

作者倡導我們使用「防禦性投資策略」，也就是不能同時追求獲利與避免虧損，每個人只能從中選一，也就是避免虧損。因此，要區分你是否為一個債券投資人，不是看你持有多少會付息的債券，而是看你排除多少不會付息的債券，根據葛拉漢的說法，強調排除的技術，讓固定收益商品投資成為一個否定的藝術。

「防禦性投資」聽起來很專業，作者認為簡單說就是「對投資感到恐懼」。因為担心虧損，担心自己情報不夠，担心運氣不好或突發事件等等，也因為對投資感到恐懼才能避免自以為是，如果要在投資組合上做好萬全準備以因應上述狀況發生，如果沒有事情出錯，那麼獲利的投資標的自然會眷顧我們。

後記

除了以上這5個部分之外，其他像是「準確估計實質價值」、「找出價格與價值的關係」、「注意景氣循環」、「增加價值」等章節，作者都提供了不少他自己的獨特見解，也能看出作者在許多投資策略的第二層思考，讀者在仔細閱讀並深思之後應該可以獲得投資策略的啟發。

作者在書中主要闡述的投資策就是長期的反向投資，因為股票的真正價值最終會在市場上反映，只是投資者往往缺乏耐心而追高殺低。所以對風險抱持著健康的尊重心態，意識到我們無法掌控未來，把未來的事件視為一種機率分布，然後耐心等待便宜的好標的，堅持防禦性投資，而且要避開投資陷阱，這就是作者認為投資最重要的事。

總結來說，這本書並不是在講投資技巧，而是在講引人深思的投資觀念，因為和市面上一般投資理財書籍的投資方法大相逕庭，所以閱讀起來也相對困難而且更花費時間，很多地方都需要暫停閱讀並深入思考才能理解，如果沒有累積相當的投資經驗，可能看了也沒有任何感觸。也因為這本書需要不只讀一次，所以相當建議收藏，初學者可作為建立投資概念的基本心法，如果以後在投資上遇到有疑惑時，可以再拿出來重新閱讀，已有投資基礎的人可以用來重新審視自己的投資概念，相信都能有不同的體驗與收獲。

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